我自己在投资上目前处于“思考会很多，决策会很少”的模式，在这里面我会分享一些自己这段时间以来的想法，有些想法属于跟我个人的特质有点关系，不一定适用于大家，每个人看法不一样，这个东西见仁见智，欢迎大家批评指正。
其实我很乐观，仓位很高。今天我是讲下半年的投资策略，所以我做了一些跟这个时间段更密切的汇总。我做投资十几年了，即使是放在A股三十年的历史，确实从来没有“百年不遇的疫情”下这种经济情况。2003年有SARS，但也没有成全球疫情。我确实在跟踪疫情对经济和上市公司影响的过程里面学到很多，我发现有一些外部变量可能还是改变不了市场中长期的趋势，但是对具体行业、具体公司产生了不可忽视的影响。
大家都很关心指数，或者是关心行业哪一个好一点，会关心这些因素。在这些因素里面，其实有两个原因是最核心的，一个是经济的状态，第二是市场的流动性。因为现在我没有把估值列进来，其实估值更重要，因为现在整个估值体系还可以，我后面简单概括一下，重点在分析经济形势和流动性两方面。
从2018年底到现在，我看整个经济形势处于一个复苏的状态，所以我从那个时候到现在基本仓位都是满的。但疫情来了之后，它把经济复苏的状态给打断了。这个外生变量太大，以致于分析会出现很多困难。站在今年1月份的时候，我相信即使是中国的高层领导或者美国的高层领导，有各种信息，都很难有一下子判断疫情对经济的影响，所以我觉得大家也不必要强求自己一定会理解这个疫情。
即使你理解不了，照样可以做很好的决策。我在做投资尤其是这几年，其实有一个很大的进步，我发现如果选股足够好，那就能降低宏观对于投资收益的贡献，至少我们的经历是这样。从我自己的实践来说，这张图就是我们从2018年到现在其中一个基金，到6月16日收益超过100%了，但其实市场这段时间还不错，上证涨了18个点，恒生指数跌了5个点，因为我有比较多的港股头寸，所以我把恒生指数列进来。但其实这一段时间最猛的是创业板指，创业板从最底部到现在也接近翻倍。
不管怎么样，在这一年半的时间里，股市其实是处于一个很不错的回报，像上证指数那样从历史的回报率来说，年化回报是6—8个点。但是这一年半，即使是上证指数都有18个点的回报。
大家都说投资是屁股决定脑袋，如果你赞同一些东西就是脑袋决定屁股，如果你不赞同一些东西就是屁股决定脑袋。对我这边来说，你们也可以通过我自己身体力行的投资结果来看，我确实是高仓位的。我对经济和股市后市都很乐观，是一个脑袋决定屁股的过程，尽管我们现在经济形势上存在着很多不确定的困难。
那我先回顾一下A股这五年以来的经济形势。图中分了2015年以后的三个阶段。
第一个阶段是2016年到2017年末，这个阶段是第一个红框这里，这个过程其实属于经济的上行期。当时我们国家的经济背景是国家做了供给侧改革，尤其是房地产的去库存，还有环保安监去产能，去约束整个上游产能供给的情况。这阶段，国内经济又遇到了一个库存补库的周期。其实这一年多两年，整个国内的经济形势是往上走的。我记得大家也有一点感觉，当时的格力、美的、茅台开始大涨。
但是从2017年末到2018年末是一个不太好的阶段，股市也跌得比较多。上证指数我记得是从3300跌到2400附近，这个阶段本来处于经济下行的周期，2018年初还碰上了中美贸易方面的争端。我记得当时美国在2018年1月底出了一些针对中国出口的政策，后面进入两国不停报复对方的一个螺旋下降的过程。其实这个事情到今天还存在不小的影响，只不过市场通过下跌把这一件事情给消化了。
当时2018年下半年还有一个事情让市场很担心，我列这张图是A股公司的利润增速，我把整个A股的公司纳入进来了，这是整体的情况。当时经济最差的情况出现在2018年底，第四季度，整个A股的上市公司利润增速是负的，这是平均中位数，能够反映A股的整体情况。这个点其实是一个经济的低点，你能看得到的就是在这个点上，大量的A股公司利润是负增长的。
第三阶段就是这个点开始，经济开始进入到一个复苏的状态。这个过程里，股市很不错，上证指数也涨了一二十个点，深证指数涨得更多一点，创业板涨得最多，去年大家回报都还可以。这背后的经济形势，整个经济处于一个比较温和的复苏状态。
我看了一下2019年的年报，基本上上市公司的平均利润增速有十个点，其实回到一个正常水平。但是在今年1月20日，这天是疫情的开始。如果没有疫情，2018年底砸了一个坑，这是一个经济低点，你按常态它会有一段复苏期，一直持续到现在。但是因为疫情出现了，就把经济复苏的节奏给打乱了，今年一季报整个上市公司的收入利润都非常的不好，而且是近二十年最差。
用高频的数据来评估，会看到它是一个过程，经历了一个经济下行期，本来是在复苏状态，但是因为疫情打断了，现在又开始进入一种复苏，第二次复苏。我判断这个是一个弱复苏。其实这对投资是很有帮助的。因为经济处于弱复苏的时候，央行会在货币决策上有所考虑，至少能看到流动性上会放得比较宽松。
我这里又放了一张图，这是我在国家统计局的网站上找的，这对我们上市公司的利润变化情况有一些参考意义。它的数据是月度的数据。从目前的情况来看，疫情出现在最低点就是今年一季度，疫情把工业企业的利润搞得特别狼狈不堪。目前的几个月，数据都会比上个月的环比好转一点，但还没有回到常态的水平，所以我说这是从疫情发生到现在缓慢的复苏格局。
但是我发现这可能会带来一些去产能的情况。本来经济处于复苏状态的时候，企业家信心回来，正常情况下会买设备，做投资。但是出现疫情之后，到目前为止带来了一些冲击非常大，导致一些企业不但没有去进行这种支出，他反而因为疫情直接关厂了。像现在有一些中小企业直接倒了。
你站在投资上市公司股份的角度来说，搞不好有一些公司还会因此得到市场份额的提升，之前经济下行期出现过这种情况。
月度数据来显示，今年一季度肯定是全年最差的时候，从4月份已经进入到复苏的状态，5月的数据又比4月要好。因为现在我们现在是6月，从目前的经济情况来看，除了北京又因为疫情受到干扰，其他地方应该还处于一个持续恢复的状态。
此外，我还做了SARS的对比。我发现2003年SARS的时期，因为SARS砸了一个经济的坑，后面SARS经济快速的恢复了。但是这次并没有，这也是个间接的佐证，证明我所说的弱复苏情况，它不是一个强复苏。
弱复苏和强复苏，对我们在投资上的影响是，它可能只在局部领域带来机会，而不是全局性的机会。在投资上你很可能会看到弱复苏会带来一个指数相对温和的波动。
我们再看看市场的流动性。
我拿央行M2减掉GDP的比例，发现这确实带来了非常大的流动性的宽松，这个数字直接达到了2009年金融危机之后的水平。这张图有两个高的点，一个是当时4万亿的经济刺激，第二个就是这次疫情的经济刺激。因为GDP增速掉了很多，你的M2还很高，那流动性就会非常的充裕。其实不仅是M2，还有其他的流动性指标，比如M1，各类的都很高。所以你会看到利率从那时候起就狂掉。
但是，和2009年不太一样的地方就是：2009年给了那么大的流动性出来之后，企业家信心很快恢复了，赶紧去投资了，去搞厂房，买设备，当时经济很快从金融危机走向了过热。
今年很不一样，在今年的经济形势下，需求恢复很慢，所以你会发现经济很弱，就业压力很大，企业家的信心低迷。还有一点不同，09年当时可以加杠杆的空间非常大，今天很多经济主体是加不了更多杠杆的，因为杠杆率很高。
我之所以说企业家信心低迷，是因为我跟踪民间固定资产投资这个数据，这能反应整体企业的信心情况，看他们对未来经济有没有信心。2019年，因为中美贸易的争端，包括之前企业家担心的国进民退等等的原因，你会看到固定资产投资其实下滑得很厉害，本身信心就孱弱，今年的疫情又使得信心更加雪上加霜。虽然3月份的同比数据回来到零之上，但是4月、5月又掉下去了。这意味着在去年低基数的状态，又搞得今年又更低了。
因为我们做企业，必须要保持一定的资本支出，比如说机器折旧你要补充，即使没有扩张产能，你也得有一些资本支出。但是现在的资本支出是在去年低基数的情况下又下滑了，这足够表明企业目前的信心恢复是严重不足的，我估计这需要利润的好转，才能信心恢复。
为什么？因为我看最新的数据，有行业的巨大差异。在固定资产投资里面，像医药和计算机的投资就很好，其他行业的投资就不够。但是你去找原因的时候，你会发现因为医药和计算机这两个行业的经济景气度很不错，整个行业的增速也相对比较高。
所以我认为更核心的是因为企业的利润不行带来了投资的低迷。如果说企业的信心在资本支出上回来的话，先需要利润的复苏。如果企资本支出回来了，那处在资本支出上游的行业的利润就会特别特别好，可能会带来相关公司的投资机会。
这次经济的复苏比较弱，还有一个很核心的变量要考虑就是疫情。这里我用了券商的一张图，它统计的很好，它是按单月消费的增速来比较的。像化妆品、日用品5月份的增速已经回到十几个点了，非常好。但是有个别行业是不太好的，比如说能源，能源不太好，餐饮业更差，我认为市场上对疫情带来的上市公司估值影响的估计是不够的，我甚至有一些公司有系统性的机会，但是也有一些公司是有风险。
我拿餐饮业来说，到5月份的时候，餐饮业的增速还是负19个点，我说的是单月增速。它最明显的变化就是因为疫情存在，大家下馆子少了。而在能源方面，大家的出行需求减少了。像小学生、中学生不去上课的时候，必要的出行就减少了。所以这里面会带来人们生活的一些转变，进而会对投资的公司带来一些冲击。
但也会带来好的，像当时疫情出现的时候，游戏行业是得到加速的。线下社交的消费被压制了之后，它转移到线上。如果疫情一直存在，是不是这里面会带来一个系统性的提升，这也是有可能的。
我认为很多行业对疫情长期存在的可能性估计得还不是太够。但目前我从5月份的消费数据来看，如果疫情一直存在，它会系统性的带来终端消费的压力，经济短期回不到原来的状态，整体就会有显著的影响。中国在疫情前正常的消费增速应该在8个点的样子，疫情存在的情况下，扣除补偿性的增长，可能整体的增速会低于正常水平。
综合来看，现在是经济弱复苏和好的流动性。这对股市的总体投资是比较有利的，这样你企业的利润慢慢回来，央行也不会一下子收走很多的市场流动性。
这是一个弱的复苏，我认为没有快速的经济增长和修复，这里面的机会可能局限在某些局部的领域里面了。
像最近一些新兴行业，我看了工业机器人和半导体行业的景气度都非常不错，包括医药行业，它不仅仅是因为疫情带来的额外的需求，像防疫用品，它本身在疫情过程里面受到的干扰还是不多的。
总的来说，这是在投资个股里面要考虑的一个因素，我们要评估疫情对一些行业带来的结构性的影响。这个因素不可忽视，即使是巴菲特，我看他在股东大会里面，他也着重考虑了这个问题。他清空了航空股，因为他认为疫情会带来航空股系统性的内在价值下降。我自己也认同这个观点，而且我在很多行业里面都发现了这个迹象，大家行为的改变会带来市场需求的变化和公司内在价值的变化。
这是针对下半年的投资策略，其实我在决策上4月份就开始做了这个布局。当时我面临了一个很大的选择。我要做一道选择题，疫情的受益股和疫情的受害股怎么选？
我最后的答案选了疫情中性，我和大家分享我做的研究和思考。今年前四个月，我们当时的持仓集中了很多疫情受害股，我自己从净值的波动来说，你们也看到当时的回撤是因为疫情带来的冲击。有一些疫情受害股，当时我们是持有的，那会并没有什么疫情，我去年做的决策也没法考虑有什么疫情。然后疫情出现了，我们就被它打脸了。我们自己测算过，疫情对我们带来了20个点的额外冲击。如果没有疫情，我们估计回报率会比今天的更高，要高至少20个点。
站在4月，我当时在思考疫情对股市的影响。因为当时有些公司确实因为疫情冲击下跌得厉害，但如果你未来疫情消失，那你就面临非常好的机会。你如果未来恢复还面对疫情，需求很长时间内都保持低迷状态的时候，那你可能要小心它的内在价值会下降。
像巴菲特清空航空股，我认为他做的选择是对的，虽然今天有很多人来讽刺他，但是我认为是这些人无知。如果航空业有可能在很长时间都恢复不回来，那内在价值就是下降很厉害。今天我们国家都是国有的航空公司，OK，那国家承担。但是即使没有破产风险，股东还是受损的，而美国的航空公司就不好说了，搞不好真的熬不住破产了。
另外，如果你是投资疫情受益股，在疫情期间，比如我游戏股，涪陵榨菜，三全水饺这些品类，因为大家都减少社交活动，宅在家里，会额外增加很多这些花费。它们当时的股价涨了很多。你如果现在去买这些公司，复工顺利、经济持续复苏，那大家的生活又回到疫情前的状态，可能它的股价就在前期已经体现完了，后续它需求回落的时候，股价就会跟着回落很多。
所以我当时在4月份做了这个“疫情中性”的决策。我考虑了很久，因为我确实不知道疫情会怎么样演化，我相信在座的各位也不是疫情专家。既然这个事情大家说不好，我就不押注了。所以我当时做了一个决策，选了疫情中性。我在整个持仓的分布里面，尽量选不受疫情的干扰、没有受益也没有受害的公司。
前一阵子，随着复工和经济复苏，疫情受害股涨了很多，疫情受益股开始回落。因为最近北京开始冒出来，我发现一些受疫情冲击的股票又开始大跌，疫情受益股又开始上涨。但是我的持仓没有被受影响，所以我对这个决策还比较满意，目前来看它还不错。
我对整个股市的整体看法，其实你们看我自己写的文章也能够看得到，我非常的乐观，而且我认为是一个慢牛的状态。我还满仓，这是一个言行一致，脑袋决定屁股的一个做法。
第一，经济在目前的格局下就是一个弱复苏的状态，你很难看得到存在大范围、全局性的景气度的提升。复苏信心包括疫情消失应对是需要相当长时间的，目前我们国家对疫情的应对，我总结叫“冒头就打”。比如北京冒头了就重点打那一块，指不定哪一天哪里又冒头了，它又去打那里，这样会让我们处于一个长期保持防疫状态的生活工作方式，但是这样疫情不会带来全国的扩张，而你也很难再回到疫情前的生活节奏。所以我认为在这种格局下面和社会背景下，经济应该是一个弱复苏的状态。
第二，我们自己的选股能力也支持我们在这个市场去满仓，市场不温不火的时候，我们应该可以有高的回报，这主要得益于我们的选股能力的积累，我在这里面不打算选择做短期择时，主要是没有能力做这个事情。市场估值现在很合理，没什么大跌的风险，然后我通过选股去获取超额收益。尽管当时我们的持仓被疫情冲击的很厉害，但今年到目前为止回报率还是非常不错，有二十来个点，市场还是跌的，算是超额收益弥补了市场的波动。
我站在当下这去看未来半年，我观察到一个现状，有些行业它应该是一个比较长的坡道，尽管疫情冲击，但是市场对它的信心还是很足的，像半导体、5G、新能源，短期的估值我不好说，但是长期的行业前景确实是不错的，而且里面这么长的坡道会有层出不穷的机会出来。
另外是我最近一直在做的研究，我发现有一些传统行业，像家电，还有食品饮料，本来行业都处于一个不太大的变化状态，但是这两年冒了很多创新。其实就在我们平常的生活中能体验得到，就像没有上市的喜茶、奈雪，上了市的小熊电器，妙可蓝多——给小孩子吃的奶酪棒。我发现这些传统行业里面最近有很多创新的变革出来，里面应该存在着一些很不错的机会，所以我们也重点花了很多时间在这些机会的研究上。
时间有限，我今天就跟大家分享这么多，接下来是问答环节。因为我每天都分享我自己投资的看法，在公众号上，大家如果有兴趣，可以看一下我们的公众号（侯安扬看投资）。
提问者1：国内芯片股龙头中心现在还处于低估区间吗？
侯安扬：我们去年做了半导体行业的研究，我发现这个研究门槛特别高，研究门槛高在于技术路线的变化，很可能哪天又出现什么新技术，技术路线又变了。我们当时也研究过高通，英特尔和AMD，我们去研究这些国外的芯片巨头的发展历史。
但是对于个别公司，国内公司这块的估值，像你刚才问的投资标的我没有看过它的资料，我没有看过它的经营情况，对具体标的的估值就很难说得靠谱。但是我可以很负责任的说整个行业的发展格局特别好。
提问者2：受到疫情影响，您如何看待2020年的生物医药行业，前景是怎么样的？
侯安扬：生物医药行业的长期前景很好。有一些是疫情带来的机会，我看当时有一个做手套的公司，我前一阵子看了资料，就是这样。
但是生物医药是一个特别长的坡道，即使没有疫情，它也会发展得很好，尤其是医药行业现在处于一个很大的范式的变革当中。我们研究过像药明生物这种公司，包括一些其他的CRO公司，整个行业发展的机会应该是挺大的。
提问者3：请问您如何看待消费电子下半年的投资机遇？谢谢。
侯安扬：消费电子这块我们有同事做研究，但不是我。总的来说，我们的看法，大的行业机会其实是没有的，因为技术变革带来的一些公司突飞猛进的发展，像前两年的汇顶科技，包括祖坟一直在冒青眼的立讯精密，这些公司在技术变革的过程里面又选对了技术路线，又有很好的研发，其实真的蛮不错的。所以我自己认为消费电子是一个局部机会远远多于整体机会的行业。
现在主要是手机行业这块增量没有多少了，其他大规模的需求也没看到。但是技术路线不同产生的变革，我们看这种机会会多一点，整体机会没几年前那么多了。
但是这种机会不太好把握，这需要你对技术路线有非常深的理解，我建议大家还是找相关行业的专家去了解，因为我们并不是这种专家。
提问者4：请问行业景气和坡道较长时，估值一般都会比较高，如何平衡景气和估值呢？谢谢。
侯安扬：这个问题很好。去年半导体处于景气度不断提升的过程，半导体行业的估值也在不断的提升，但是行业景气度如果提升到某个程度，它估值上来特别高的时候，景气度稍微下降，行业就容易杀估值，你们可以翻一下当时的大华、海康，应该是2012年到2015年那个阶段，当时像这种安防的景气度开始出现变化的时候，你看到利润在涨，但是估值下跌很多。
估值有很强的艺术性，我说的情况是我们自己总结的大体规律，我归纳到艺术层面。但是它投资的过程里面也有很强的科学性，但需要跟得比较紧，当你跟得比较紧的时候你会发现行业景气度你是能够把握得了的。
像互联网、电商，我们跟得紧的时候，就发现行业格局在松动，并不是阿里一统天下了，这里面有直接的行业感知，但是我认为可能做投资最好是集中精力在少而精的一些领域去跟踪。
总体来说，如果你能抓到一个行业本来景气度就不高，估值很低，但你买了之后景气度一直在提升，那是你对行业一个深刻的洞见，你就能赚到估值提升的钱。我认为这个事情有些人是能在它自己行业里面做得到的，总的来说估值带着很强的艺术成分。
提问者5：请问您如何看待下半年的走势？7月的精选层和科创板的解禁会影响到当下的走势吗？谢谢。
侯安扬：我对政策的变革对股市的冲击一向都不太认可，局部会有，但是我们说整体，其实我自己也一直在前面说了，下半年我对于股市还是蛮乐观的，而且我认为是一个慢牛的格局。
不知道有没有回答你的问题，如果说行业性是由哪些制度变革带来的呢？科创板这些，我们在历史经验上来看，市场往上走的时候，新股就容易发，现在你看发新股节奏还可以，市场往下走的时候，你搞那些新的政策变化就不太容易。
总的来说，现在的政策和环境对融资的需求都是一个相对温和友好的状态，但是我更多的认为那是因，不是果。因为整体股市投资环境、融资环境都比较OK，所以这些政策就比较容易推得出来。处在熊市的时候很难推行这些政策。
我觉得可以这样理解，这些政策，反证我们现在处于一个牛市格局之中。
提问者6：请问您对猪肉的后周期怎么看？
侯安扬：这个比较遗憾，我其实去年上半年就发现了，但我当时投资的理解还不够，我自己在选股上也觉得自己在大宗商品上的能力圈有限，所以对大宗商品类的公司没有兴趣。
但是我跟猪肉跟了一年半，有一些感觉。今年下半年猪肉的供给格局会得到极大的缓解，很可能单头猪的利润会下降，一个是本身中国自己在政策的调整上做了很多供给的政策支持，包括牧原也好，包括新希望也好，他们都在不遗余力的扩张产能，他们自己本身就带来了供给的恢复。
提问者7：请问您如何看待地产行业以及网红经济这个行业，分别是怎么看待的？谢谢。
侯安扬：地产行业我们做了研究，它的估值还蛮简单的，估值要看它的NAV，地产行业现在很多人也很奇怪，房子卖的价格那么高，但是地产股都按破产的情况给，这个估值是不是不对？也有可能是市场不对。但其实地产公司的商业模式决定了，它相当于是把土地加工成房子的公司。房子涨价，最后还是通过增值税把涨价的75%都给了政府，房价上涨带给政府更大的好处。
估值上来说，因为现在大地产公司和小地产公司面临着一个很不一样的情况，总的来说，现在市场对大地产公司更友好一点，小地产公司融资没有大地产公司容易了。
网红经济，我不知道您问的是MCN的概念股还是直播电商？MCN的概念股我没有做很多研究，但是直播这一块，我们确实发现直播电商会带来电商行业的变化，像最近的抖音，7月份开始它的连接直接不连接到淘宝了，它要搞自己的抖音小店，包括快手也搞，这里面是对电商格局很大的影响。
提问者8：请问您如何看待保险行业？谢谢。
侯安扬：我估计保险行业处于行业低谷期。一个是保险行业长期利率受影响，保险行业要看两个东西，一个是长期利率的走势，第二个是保费的收入。长期利率因为今年掉得特别低，十年期国债我记得是2.6%到2.8%附近。
我认为经济弱复苏的时候，长期利率也会慢慢走高的，但会走得多高我不清楚，我认为这个利率是一个低点。另外，保费也在回来，疫情对于保险行业，你不能线下去推销，是会有冲击的。
保险如果是这两个原因去考虑，整个保险业我认为处在行业低谷，我比较乐观去看，是一个很好的长线投资机会。
提问者9：请问现在很多成长板块估值都比较高，您认为短期内会有波二次探底，再开启牛市吗？
侯安扬：成长板块也分公司，分行业论，我认为创业板的估值是一个偏合理的估值，不太贵也不太便宜，我说的是整体情况。因为我确实在里面能看到有一些成长股估值还可以，但也有很贵很贵的，所以这里面最好还是别一概而论，因为指数是一个整体情况。
从我自己的认识来看，它处于一个合理阶段，合理阶段你自己就得挑估值OK的，买了估值贵的，总的来说确实预期回报率会下降。整体而言，机会大于风险，值得下场踢球。
我这里的文章都是原创，以证券投资为主，对不对不好说，反正我说了我心里想说的。
偶尔会有自家的王婆卖瓜自卖自夸，绝大部分时候都不会有。
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