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十二
21
2016

个人投资者如何做资产配置和财富管理?

【按】本文是侯安扬1月16日在东莞万科内部管理培训上的演讲。
 
资产配置与财富管理
 
好投资到底是什么? 先来看看几个投资失败的悲剧案例:
 
案例一:追涨的悲剧
 
香港97年房地产泡沫,让不少香港人沦落为免费给地产公司打工十年的“负翁”。
 
摘自网上一篇文章:“我公司(指华润)两个秘书近水楼台先得月,不用去排队,每人花80万港元交了三分之一首期,买一个单元,可是房子还没住进去,泡沫就来了。楼价一口气跌了三分之二,这两位小姐那几个月脸色难看得很,眉头之间总挤出一个大疙瘩。原因是她们把已交了80万首期的房子白白送给了银行,为什么?因为市场上同样的房子,只值90万;如果她们继续执行当时买楼的合同,每月供银行贷款,就要再付160万。”
 
泡沫受害者的对立面:李嘉诚等受益者。李嘉诚的长江实业当时10年有百倍涨幅。
 
但2012年末开始,港资时代彻底落下帷幕,中资主导香港的时代开始,恒生指数已经是中资企业为主体。
 
案例二:抄底的悲剧
 
08年我在美国读书时,一校友抄底花旗银行,把十年的身家赔进去。她是这么跟我说的:“当时花旗银行从70多元跌到20元时,我从来没见过它这么低的价格,而且也觉得下跌了那么多了,所以就觉得是历史性的机会,就把所有的钱都拿来买花旗银行了。谁知道半年后它就跌到1美元以下。”
 
花旗银行后来因为涉及过多衍生品损失巨大,最后进行合股,到今天股价离最低点涨了好多倍,但是离她的抄底价格还不到三分之一。
 
案例三:赌反转的悲剧
 
80年代初黄金白银曾经暴涨过,亨特家族坐庄全球白银市场失败,从40美元/盎司跌到6美元。但是,之后白银一直长期低迷,时间长达20年,把很多赌反转的投资者深套其中。
 
巴菲特曾经在90年代末买入大量白银,当时正值互联网泡沫鼎盛时期。到了2003-2004年,白银价格回调时还增持了,成本在5美元附近,到2006年就清仓(当时价格15美元)。
 
这三个案例给我们的启发:
 
不要追涨被泡沫伤到(香港房地产的案例,目前国内某些地区的房地产有这个风险)
 
不要抄底被贬值资产伤到(花旗银行股票的案例,目前某些港股公司面临的风险)
 
不要买跌透但是却长期低迷的资产伤到(白银的案例,目前煤炭等资产有这个风险)
 
长期的研究告诉我,大众对资产配置是非常随意的,包括大量专业投资机构也很随意做这件事。稍微专业的机构,会告诉我们可以规避泡沫(第一个案例),但是从这些案例来看,这是远远不够的。严格意义上来讲,长期不涨的资产就是坏资产。
 
站在现在看当时理想的资产配置是:1998-2011年配置房地产,之后配置股票。看着简单,但是需要深刻理解:1.资产本身;2.经济周期。
 
经济周期是资产配置的核心
 
经济周期是资产配置的核心,但是怎样的视角看待经济周期是最具备实战性的呢?我总结了一下经济周期对指导投资的局限性,有以下两点:
 
形而上的学术研究,过多的经济周期类型,不接地气。我们听过的周期有康德拉季耶夫周期、朱格拉周期、基钦周期、存货周期……每个周期都有底和顶,但是周期套着周期,而且扰动因素非常多。
 
 
没有重视不同资产价格驱动的最核心因素,不能判别机会的大小,其中最典型的就是美林时钟。
 
如何解决这些局限性?以下是我的经验总结和解决方案:
 
1. 以经济发展阶段来看待经济周期,达里奥的国家发展阶段划分给了我们非常好的视角
 
中国当前处于第二阶段转向第三阶段的过程,第三产业会有极大的发展空间。
 
2. 对不同类资产进行分类,理解资产的定价机制
 
过去十年的房地产驱动因素不仅是本币升值,还赶上了中国城市化进程,这个是百年一遇的大机会,在资产配置上应该重点配置。现在我们面临着中国居民财富的转移,同样也是非常重大的机会。
 
那么,下一个大趋势在哪里?我认为中国证券市场的“大趋势”到来了。
 
中国证券市场进入到一个类似于城市化的大趋势:城市化是“人从一个地方挪到另一个地方”,证券市场现在面临着“钱从一个地方挪到另外一个地方”。
 
最直接的驱动力就是房地产市场再也无法提供好的回报,这些巨额资金需要找到可替代房子的资产。只要它们的回报比房地产高,都能形成不断的牵引力。中国居民财富以股票形式存在的比例将来会得到数倍的提高。
 
谁会在这个财富搬家的过程中受益呢?我们看看在“人搬家”和“财富搬家”的相同点和不同点:
 
在房价上涨的过程中,参与进来的人,无论是供给方还是需求方,都是受益者。但是在股市大牛市的过程中,还是很多人会亏钱,这个就是两种资产的差异性导致的。
 
谁会在这个财富搬家的过程中受害?
 
在房地产盛宴里,不买房者、后期才进入到房地产市场的人,是最大的受害群体。大家可以思考谁会是财富搬家过程的受害者……
 
下面讲讲财富管理。先看一下各类资产的长期回报:
 
长期而言,股票>债券>现金。
 
对于财富管理而言,在超长期时间里考虑问题和短期考虑问题是不同的。站在超长期角度,多配置股权类资产是有利的。
 
如何评估资产的价值呢?任何资产都有价值,但并不是越高回报越好,风险收益比是衡量资产价值的核心:承担相同的风险,获取更多的收益。
 
比如,虽然AA5年期企业债的到期收益率是5%,但如果现在5年期国债的是4%,可能后者投资价值更高。
 
如果什么有价值的资产都找不到,持有现金也是一种资产配置
 
用波动来衡量资产的风险是不对的,股票市场波动大,但是10倍市盈率和30倍市盈率的股票市场价值是不同的。
 
第二点想讲的是:超长期投资慎用杠杆。因为杠杆线性放大了收益,但是指数性放大了风险。
 
杠杆到一定程度时,被爆仓风险是100%
 
长期而言,投资一定是有失误的。问题是高手失误时不会被爆仓。
 
假设每次投资决策,不被爆仓的概率是99%。假如每半年一次投资决策,经过50年(100次)投资决策后,不被爆仓的概率只有0.99^100= 37%。
 
对普通人最简单的投资方式:定投+再平衡
 
资本市场具有长期均值回归的能力,定投是很好的应对方式:
 
涨多了就跌,跌多了就涨,就是资本市场的均值回归能力。
 
绝大多数的人是在牛市后期才进入市场,定投能避免你做有害的追涨杀跌。
 
再平衡,即是保持资产的恒定比例:
 
因为不同资产之间的相关性不同,有些某阶段涨的多,有些某阶段跌得多。
 
再平衡能有效避免牛市泡沫期对你资产的损害,能有效在资产低估时及时配置了该配置的资产。
 
最简单的就是股债50%/50%。
 
目前A股中,比较好的指数是中证500和深证红利两个指数。特别适合个人长期定期投资。从回报率上来说,相当于过去10年买了深圳的房子。
 
用这一招,能在3-5年跑赢90%以上的专业机构。能在超长期时间里,跑赢99.9%的机构。
 
对普通人稍微复杂的投资方式:依附于某种社会趋势
 
中国时不时出现各种社会趋势,有些是史无前例的机会,比如城市化趋势。
 
目前非常大的社会趋势是第三产业进入快速发展阶段。
 
站在超级机构的视角,他们更喜欢在一个国家进入快速发展阶段的前夕进入。
 
如果有条件,请做全球资产配置:保证家族财富跟随地球转动
 
理想的资产配置,就是不依附于某个国家的兴衰——只要地球还在,就有财富。
 
德国的历史股市回报率是非常差的,因为两次大战把国家都打烂了;
 
包括日本,这30年进入国力衰退阶段,至今指数非常差,只有日本1989年高峰期的一半。
 
指数基金是现在欧美市场的最主流工具,但是其实是有一定前提条件的:社会发展向上
 
指数设计规则本身就是一种策略体现,有的指数设计的好,有的指数设计的差。
 
指数样本更新机制,其实就是一个更换血液的过程。
 
我们回顾道琼斯工业指数的样本,其实已经是大变样了,除了通用电气,其他先前的样本公司早就不复存在。
 
上证指数是比较烂的指数,因为它是全样本指数,这样会导致烂东西长期留在锅里,又大又烂的公司对上证指数影响深远。
 
中证500是目前国内设计非常出色的指数,它选取的样本是中间市值偏小的公司,过大或过小都不会留在指数里。在某种意义上,它选取的就是中国公司发展的中坚力量,已经形成了特定竞争优势,而且还有向上成长的空间。
 
这里推荐两本书,对个人和机构都适合:
 
最后说说我对A股的看法:长期高度乐观,短期需要谨慎。
 
为什么说对A股长期表现乐观?
 
中国无风险利率下行空间巨大,新兴产业发展空间巨大
 
对比美国,中国当下是估值有泡沫,而美国是实体经济有泡沫。标普500的公司维持着高ROE,是通过提高杠杆率来实现的。
 
标普500当前公司平均市值达到了2000多亿美元,但是除了个别新技术行业,大部分行业基本上已经再无向上发展的空间。
 
不但没有向上发展的空间,而且还面临着中国新兴行业的挑战,例如思科被华为严重挑战。
 
正是因为空间发展不大,我们才能看到这些公司靠提高杠杆率来维持企业ROE,当目前整体标普500的资产负债率率达到62%,很难再继续往上。
 
中证500代表着中国企业的中坚力量,即脱离了企业规模过小带来的经营风险,同时又具备比较强的竞争力。
 
中证500当前公司平均市值达到了200多亿人民币,ROE、ROA之所以过低,是因为资产负债表扩张过快带来的。
 
资产负债表扩张过快,是因为这些公司面临着巨大的产业前景。
 
而且,这些公司的资产负债率平均只有47%,非常健康。
 
从05年到14年,标普500的总资产规模增速是5%,而中证500的是19%,而且还在继续。
 
从我们的研究结论来看,A股公司产业前景巨大。因为估值是随着价格变动非常快的,但是基本面却是变化比较慢的,在今后很长的时间里,只要价格合适,就是投资好机会!
 
另外,A股的一些传统产业也面临着衰退的前景,但一部分走出国门的传统产业会迎来新一轮增长。
 
而短期来看,部分A股由于估值过高,需要谨慎。
 
我们认为A股短期一部分股票出现了估值泡沫,已经不是闭着眼睛就可以随便买的阶段,需要花心思去找风险小的公司。从资产配置的角度来说,港股也面临着重大的机会,甚至更大!
 
所以,短期来看,我们需要借助金融工具对冲估值泡沫风险。长期,做多中国!
 
我的分享就到这里,谢谢大家!
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